上海证券报

我们前期认为，A股在行至点关隘后，只有经历主板-点、创业板-点的反复“千点震荡”，方具备冲击点的能力。因此，现阶段的剧烈震荡对A股具有“留得青山在，方能有柴烧”的整体意义。

在连续大阴杀跌后，已有许多投资者开始怀疑A股牛市整体的进程。但我们认为，目前A股还没到收局和定局的时候。现在结束A股的整体牛市进程，国资改革方兴未艾、经济创新转型“仍在路上”的宏观面不会认同；注册制和“新兴板”仍未落地，监管层不会认可；几十万亿资金已经积淀其中，且社会富余资本仍投资无门的状况也不会满足于此。只是，之前已经气喘吁吁的“奔牛”状态需要修正。按照速度与时间的匹配关系，之前的“奔牛”行情上涨速度越快、幅度越大，则现在开始修正的时间会越长、过程也越复杂。但这种修正还不会改变牛市的大结构。

在A股牛市大局还不会被颠覆的大形势下，我们认为，现行A股出现剧烈震荡的主要原因是股市的经济背景需求与行情现实状况产生了重大矛盾。现阶段，国资改革、经济转型等需要股市支持的背景因素需要的是时间，是论年计的时间，故此需要的是慢牛；而行情在过去短短一年时间里“心急火燎”地以主板月均点、创业板月均点消耗掉了太多空间。两者在时间与空间的匹配关系上出现了重大矛盾，这就需要阶段行情来进行空间与时间的调和，即行情步履慢下来，来等待国资改革与经济转型的进程，来配合注册制和“新兴板”的落地；同时，通过“洗洗冷水澡”的形式顺便把市场的杠杆率降下来、把市场狂热的投机气氛遏制下来。

另有部分投资者希望经过现阶段“千点震荡”的洗礼后，行情能立即再战新高，我们认为这种认识操之过急。首先，市场杠杆率尤其是场外配置的杠杆经过洗礼后会逐渐收敛，即这部分近万亿资金的流出需要市场来慢慢填补，流动性驱动的牛市在遭受流动性扰动后形成的震荡必然是比较剧烈且是反复性的；其次，虽然宏观环境仍然宽松，但从宽货币到宽财政的宽松方法与形式的改变对市场的影响，仍有待于市场慢慢认识；再则，行情即将进入三季度，谁都知道大多数公司的半年报是配不上当前股价的，半年报披露对行情会构成扰动因素。尤其是对A股有较大影响的美元9月份加息与否将在三季度后期对市场构成侵扰。因此，区域性的“千点震荡”或是三季度A股的常态。

A股在后阶段区域性“千点震荡”期间，市场风格不会明显偏向小市值成长股，也不会明显偏向低估值蓝筹股，行情结构很可能是个“混沌市”。一方面，半年报的优劣分化会瓦解行情的组团效应；另一方面，各类被热炒的投资主题会受到半年报的检验；再一方面，震荡市中的市场流动性会出现有进有出的“围城”现象，不利于组团式行情的持续发挥。指数的“千点震荡”和行情结构的“混沌市”对投资者来说，既是风险，也蕴含着丰富的交易性机会，但交易难度将显著加大，这是今年新入市投资者从“菜鸟”走向成熟的必要历练过程。

我们近期分析，从估值防御性和行业景气性来看，金融股尤其券商股将是大市震荡期间行情最主要的稳定器。后阶段A股或呈现金融股“搭台”、题材股分化的局面。其中，半年报高送转题材是后阶段行情最主要的活跃题材，并产生此起彼落的交易性机会。

安信证券昨日在昆明召开的中期投资策略会。安信证券表示，牛市结束迹象不明显，下半年股市风格将回归蓝筹，居民存款资金跑步入市刚开始，上证综指将超越点。

安信证券首席经济学家高善文表示，股市今年以来展现出更多博弈色彩，AH的溢价超40%，港股更接近内在价值，A股所贵出的40%更多来自交易价值和博弈驱动。本轮牛市的基础是资金利率不断下降，杠杆资金大规模入场，全球工业增速和工业价格的触底，这些基本面的变化驱动牛市自年底起步，期间虽然经历了“钱荒”冲击，年重新回到牛市上涨轨道，但今年以来，牛市的驱动更多转入博弈特征。

高善文表示，从博弈角度看，流动性、筹码供给和新的题材刺激决定着牛市是否继续。流动性方面，年底前货币紧缩风险非常小；筹码供给方面，筹码供应三季度前不会井喷式上升，红筹股回归、注册制推行都需要时间准备；维持牛市需要的新题材依然继续，国企改革和对经济复苏憧憬等题材可能不断刺激股市上涨。

高善文认为，财政支出自年中出现巨大下滑，这是经济至今疲弱的重要因素，这种冲击将在今年年底和明年年初得以消化。高善文同时还提醒，明年注册制推行和红筹回归等因素可能导致筹码供给快速上升，对博弈驱动市场将产生深刻变化，股市驱动将重回基本面上。

安信证券策略分析师徐彪认为，推动本轮上涨的资金来源于嫁接于居民部门之上的商业银行负债表调整。年底中央经济工作会议提出防范债务风险，而银行理财产品高达16万亿，正是对应着地方债等非标资产。以商业银行为代表的金融机构必须寻找非标资产的代替，于是资金全面开始回归资本市场。

徐彪推算，居民存款搬家还没有真正开始，未来随着资金净流入，上证综指会超越点。从过去三个月新发基金规模来看，居民存款搬家已经开始出现端倪，但还没有真正开始，因为居民存款同比增速依然维持在12-13%，而在上两轮牛市中，居民存款同比增速达到过3%的低位。按照资金入市趋势，下半年潜在资金净流入为5万亿元，上证综指将超越点。

徐彪认为，由于经济逐渐企稳，市场下半年将回归蓝筹，国企改革、稀土国家战略和电力设备将是三大主题投资。

昨天市场再度大幅调整，代表新兴产业的创业板指和代表传统蓝筹股的上证综指双双重挫，接下来市场如何演绎？接受记者采访的多家公私募机构认为，在流动性依然宽松、实体经济企稳的背景下，股市上升格局没有变化，经历了前期急跌之后，市场下跌已经接近尾声，部分符合社会发展趋势的新兴产业龙头股或将迎来报复性反弹。

深圳一家老牌私募基金董事长表示，6月份以来的下跌幅度超出预期，但是由于仓位不大，整体回撤幅度有限。在他看来，接下来将会进入震荡整理阶段，年内前几个月的单边上涨行情不复存在，对产业发展趋势的判断、对个股的选择更加重要，部分跟风概念股将会被打回原形。

“尽管上涨的逻辑依然存在，但是前期跟风上涨的概念包装公司，将会被洗掉，有实质概念和未来业绩预期的公司，接下来将会突破上涨”。

另一位6月初刚成立的私募基金，在清仓买入后遭遇调整后迅速砍仓，目前基本上没有持仓，该基金经理表示短期市场会继续调整，但是向下跌幅基本有限，“对接下来的市场需要观察，但从最近几天行情看，具有业绩支撑的部分公司已经有企稳迹象，有未来发展预期的新兴龙头股，将会密切