招商证券

金融组：许荣聪、邹恒超、马鲲鹏

核心摘要：

金融板块子行业虽然种类繁多，但整体上可以划分为三大类：资本型、服务型以及介于资本和服务型。我们选取了牌照价值、周期性、市场空间、盈利能力四个维度对金融子行业未来发展前景进行衡量，认为消费金融、不良资产管理、第三方支付这三个行业在未来空间较大。重点推荐重庆百货（消费金融）、海德股份（AMC）、新力金融（支付）。

报告摘要：

消费金融：快速崛起，大有可为。1）消费金融公司起点低、基数小，市场空间够大。年末我国银行体系的狭义消费信贷（不含住房按揭贷款）规模4.1万亿，占GDP比例为6%，只有美国的1/3；银行体系之外的消费贷款规模仅数千亿，尤其是正规持牌消费金融公司年末贷款余额只有亿，成长空间足够；2）消费金融公司享尽政策红利，ROA可达到4%-5%，ROE随着杠杆提升未来有望超过40%。消费金融公司可谓集众多宠爱于一身，贷款利率平均可达到15%左右（仅次于小额贷款），资金成本可通过同业拆借做到3--4%（小贷公司、融资租赁、担保、商业保理都不可以），杠杆理论上可达到13倍（和银行享受同等待遇）。

不良资产管理：乘风而起，逆流而上。1）传统不良处置和债转股培育两大万亿级市场。一方面传统不良资产收包年预计成交在亿以上，较去年的多亿同比增长超过50%，未来供给随着银行不良贷款的增长将持续放量；另一方面随着债转股开始试点，中长期有望逐渐演变为常态化的资产处置方式之一，总规模将达到万亿级别，目前债转股的存量规模不到亿，存在4-5倍增量空间；2）经济下行期不良资产经营业务税前ROE仍能保持在20-30%。市场担心经济下行周期AMC业务的收益率会大幅缩水，但从信达、华融来看并非如此：传统处置类的内部收益率仍然维持在16%以上，较-年变化不大；重组类月均年化收益率从年的12-13%下降至年上半年的10.5-12%，但考虑年以来数次降息对负债成本的降低，重组类的实际利差下降幅度要更小。

第三方支付：跨越周期，稳定增长。1）第三方支付市场规模持续30%以上增长，看好收单市场。无论是传统的银行卡刷卡，还是近年兴起的以







































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