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作者：裴利瑞

博道基金的基金经理张迎军是一位有着20年投研实践的基金老将，从卖方到买方、从保险到公募、从交银到博道，20年历经多轮牛熊，让他对趋势和风险控制有着自己独到的理解。

作为早一代“交银系”基金经理的代表人物，张迎军身上还传承了交银自上而下把握宏观和周期、注重估值边际的投研文化，其代表作交银优势行业混合至今仍稳居主动偏股型公募基金的十年业绩冠军，其中张迎军执掌了6年。

年再次回归公募，张迎军把自己的投资理念提炼为9个字——基于价值的趋势投资。

这9个字里不仅有久战沙场后对市场趋势的敬畏，有多年潜心案头后对价值的理解，也有自早年管理险资就潜移默化养成的对风控的重视。

20年投资实践，形成基于价值的趋势投资风格

问：你的投资理念是“基于价值的趋势投资”，能否讲一下这一投资理念的形成过程？

张迎军：很多基金经理是在硕士、博士毕业后，直接从学校来到公募基金，然后走研究员到基金经理的职业路径。

我个人的经历有所不同，但我在读研究生之前，也就是年下半年，就已经开始接触股票投资，我对股票的认知是从实践开始的。要知道，在早期的A股市场，大部分的股票是被高估的，所以从实战盈利的角度上来说，可能追随趋势才是一个胜率比较大的投资策略。这让我从一开始就建立了自己对“趋势”的理解。

我年研究生毕业进入了申万研究所之后，开始系统地接受市场和策略研究的训练，年进入太平洋保险公司，开始自己的第一份投资工作，然后又在太保资产管理公司做组合管理，期间调研了大量公募基金经理，这段时间让我逐渐认识到，买入时点要基于价值寻找合理的安全边界，这会提高投资的长期胜率。这就是我投资理念中“基于价值”的来源。

每个人的成长过程都有路径依赖，我的第一份投资工作是从太平洋保险公司开始的，保险资金天然的风险厌恶风格，对投资经理风险控制能力的要求比较高，所以，我对风险控制在职业生涯早期就有了相对较深的理解。

最适合自己投资的方法论就是最好的方法论。在经历过几轮周期的轮回和过去20年的投资实践后，“基于价值的趋势投资”是我对自己投资理论的总结和提炼，也是能够代表我投资理念和风格的一个标签。

从趋势到投资机会，仍需要具体条件配合

问：你刚才讲自己和很多基金经理对“趋势”的理解不太一样，那么你对趋势是怎么定义的？

张迎军：我所认为的趋势不是简单的股票上涨或下跌，而是从社会经济发展这样一个宏观视角里面去寻找一些中长期的、确定性的东西。

从理论角度来看，金融学的股票定价模型里有一个非常重要的变量——未来现金流的贴现，这就是预期。越确定就越容易形成一致预期，越中长期的确定性就越能够给股票定价提供更长期的预期现金流。

所以，寻找真正可以长期上涨的股票，就是把握中长期的趋势。什么样的趋势符合社会发展？什么样的趋势能够形成好的赛道？什么样的趋势诞生优秀的公司？这样一层一层环节分析下来之后，就能够指导我们投资。

问：对于中长期的趋势，从投资实践角度来说，怎么判断什么时候才是好的介入时点？

张迎军：这个问题我以新能源汽车来举例说明。

首先，新能源汽车替代传统燃油汽车，这是一个长期的、确定的趋势。

但是，这并不代表所有长期的趋势都会在现阶段有很好的投资的机会。比如，从中国的新能源汽车诞生到现在已经有十年左右的时间，但这十年间并没有在A股孕育出很好的牛股。所以说，长期趋势要形成具体的投资机会，还需要其他条件的配合。

为什么在当下时点上，新能源汽车产业链就爆发了呢？

第一，从大的产业背景来看，在年中国新能源汽车补贴滑坡的同时，在欧洲，新能源汽车的补贴力度却在不断增强，包括欧洲出现了传统燃油车要去补贴新能源汽车的积分兑换政策，这造成了年欧洲新能源汽车销量井喷，对新能源汽车零配件的供给需求迅速增加。

特斯拉从年的11月份开始股价迭创新高，市值已经超过了大众，成为全球第二大市值的汽车公司。这个信号说明了什么问题？说明电动车这个赛道的长期投资价值在美国这个全世界最成熟的市场已经得到了充分的认同。

第二，要有优秀公司的诞生。回到中国A股市场，中国的新能源汽车产业链在经过了十年左右的残酷市场竞争之后，行业壁垒越来越高，活下来的公司多具有非常强的竞争力，电池等产业链环节甚至已经诞生了优秀的龙头公司。

最后，还要有一个短期的催化剂，这就是特斯拉超级工厂在上海的落地，而且非常快速的投产，model3的销售价格定价30万元左右，具备了杀手级产品的基本特征。再加上A股市场做多的能量需要一个着力点，这样一个氛围下，新能源汽车产业链成为了一个爆点。

问：除了上述的新能源汽车，你现在还有哪些着重